Vítor Alberto Klein's Blog

15/12/2011

120 bilhões de reais em compras

Filed under: Atualidades — vitoralbertoklein @ 10:41

Fonte:   http://exame.abril.com.br/revista-exame/edicoes/1002/noticias/120-bilhoes-de-reais-em-compras

19/10/2011

É o valor investido em aquisições feitas por empresas de capital aberto nos últimos cinco anos — um recorde na história do país. O que deu certo. O que fracassou. Por quê?

São Paulo – Um passeio pela região da Grande São Paulo — facilmente realizado ao longo de um único dia — bastava para percorrer os 22 prédios de escritórios e galpões da gestora de imóveis BR Properties até o final de 2007, seu primeiro ano de operação.

Hoje, quem quiser visitar as propriedades da empresa levará algumas semanas para chegar às 25 cidades em 14 estados, onde estão seu 126 imóveis. Para sair do zero à liderança do setor, nos últimos cinco anos a BR Properties investiu cerca de 7 bilhões de reais para incorporar empresas donas de portfólios de imóveis e fazer compras pontuais de prédios e galpões.Com receitas de 279 milhões de reais e imóveis avaliados em 10 bilhões de reais, a companhia é hoje quatro vezes maior que seus concorrentes.

No início de setembro, Claudio Bruni, presidente da BR Properties, deu seu maior passo nesse incrível movimento expansionista ao incorporar a WTorre Properties, gestora de imóveis comerciais controlada pelo banco BTG Pactual, num negócio estimado em 2 bilhões de reais. “A empresa sai dessa operação com 1,5 bilhão de reais em caixa”, afirma Bruni. “Ainda vamos comprar muito.”

Uma transformação semelhante aconteceu com cada um dos demais executivos e empresários retratados na foto de abertura desta reportagem. Juntos eles mais do que dobraram suas receitas com a realização de 50 negócios que consumiram cerca de 9 bilhões de reais nos últimos cinco anos.

Laércio Cosentino, fundador da empresa de soft­ware Totvs, investiu 880 milhões de reais na compra de 18 companhias. Depois de incorporar 11 pequenos concorrentes desde 2007, o paulista Omar Hauache, presidente da rede de laboratórios Fleury, concluiu em julho a compra do carioca Labs D’Or — por 1 bilhão de reais.

Randal Zanetti, fundador da rede de planos odontológicos OdontoPrev, fez uma fusão concluída em julho de 2010 com a Bradesco Dental, que a levou a deter 32% de participação no setor. Bruni, Cosentino, Hauache e Zanetti são alguns dos protagonistas de um movimento de consolidação histórico no país.

No primeiro semestre deste ano, houve um volume recorde de 379 fusões e aquisições no mercado brasileiro, o maior já registrado num único semestre na série iniciada em 1995 pela KPMG.

Na média, ocorreram duas transações por dia — 10% mais em relação ao mesmo período de 2010. “Nunca houve período tão intenso para esse tipo de negócio no país”, diz Luís Motta, diretor da KPMG responsável pela área de fusões e aquisições.

Os dois maiores propulsores desse movimento são o esforço de companhias listadas em cumprir promessas feitas na abertura de capital e o crescente interesse dos fundos de private equity pelo mercado brasileiro — e, em muitos casos, a combinação de ambos.

A pedido de EXAME, a KPMG realizou um levantamento inédito para descobrir quem ganhou e quem perdeu nessa grande onda de consolidação.

A avaliação considerou 65 empresas de capital aberto que mantiveram a estratégia de crescer por fusões e aquisições e definiu a lista das melhores e das piores em quatro indicadores — receitas, lucro líquido, valor das ações e endividamento — desde 2007.

O resultado é o mais amplo retrato já feito sobre o desempenho de companhias brasileiras consolidadoras, que, juntas, investiram 120 bilhões de reais em compras nesse período. Boa parte da amostra é de empresas que atuam em setores pulverizados. E é justamente nesse grupo que estão algumas trajetórias de crescimento mais meteóricas.

No topo da lista está a PDG, maior incorporadora do país, com receita estimada de 6,6 bilhões de reais neste ano — 1 097% mais que em 2007. A empresa é uma das oito companhias de capital aberto que, nos últimos cinco anos, cruzaram a barreira do faturamento anual superior a 1 bilhão de reais.

A seu lado estão companhias como a rede de laboratórios Dasa, que passou de uma receita de 858 milhões para 1,8 bilhão de reais desde 2007, e a rede de ensino Anhanguera. Com uma série de 37 aquisições no período, que consumiram mais de 1,2 bilhão de reais, a Anhanguera quase quintuplicou suas receitas nos últimos cinco anos.

Só em 2011 foram nove transações, numa média de uma por mês. A maior delas foi a compra da Uniban, anunciada em setembro, por 510 milhões de reais. Após o negócio, o grupo se tornou o segundo maior de ensino superior do mundo em número de alunos, com 400 000 matriculados, atrás apenas da americana Apollo Group.

Para algumas das empresas que investiram na estratégia da consolidação, porém, comprar foi a parte mais fácil da história — duro foi “digerir” as aquisições e ganhar eficiência nas operações.

“Fazer aquisições foi a maneira usada por essas empresas para crescer mais rapidamente, mas fazer essa estratégia dar certo é outra questão”, afirma Renato Ejnisman, diretor do Bradesco BBI especializado em fusões e aquisições. A pressa, uma tentação constante nesses casos, costuma ser a pior inimiga dos bons resultados.

Os executivos da paranaense Bematech, fabricante de equipamentos de automação comercial, aprenderam a lição da pior maneira. A primeira compra da empresa, realizada poucos meses antes de sua estreia na bolsa, em 2007, foi a fabricante de software Gemco, numa negociação que levou poucos meses.

Atraída pela liderança da Gemco num mercado em que ela própria ainda não atuava — programas para gestão de varejo —, a Bematech topou desembolsar 60 milhões de reais pela aquisição. Seis meses após o fechamento do negócio, os problemas começaram a aparecer.

Sem estrutura para atender à demanda, a Gemco passou a atrasar a entrega dos softwares. A situação ficou tão crítica que a Bematech decidiu congelar a busca por novos clientes. “Para quem olhava apenas o retrato financeiro, parecia a empresa ideal”, afirma Marcel Malczewski, um dos fundadores e presidente do conselho da Bematech. “Erramos ao não falar com os clientes antes para conhecer a empresa mais a fundo.”

Foram necessários dois anos e uma reestruturação para que a Gemco tivesse condições para voltar a crescer. No levantamento da KPMG, a Bematech foi uma das empresas que menos cresceram em receita líquida, apenas 24% no acumulado dos últimos cinco anos. “Hoje somos mais criteriosos e levamos o tempo que for para investigar a operação”, diz Malczewski.

As companhias que se tornaram máquinas de comprar e conseguiram manter bons indicadores financeiros foram mais cuidadosas. Em geral, elas montaram equipes e processos para fazer não apenas uma auditoria financeira, mas também operacional e até cultural antes de fechar negócio.

“Sempre medimos o grau de afinidade antes de concluir a compra“, diz Cosentino, da Totvs. “Isso antecipa problemas que poderiam aparecer só após a operação.” Algo semelhante faz a equipe de integração da Anhanguera, composta de 45 profissionais dedicados em tempo integral à incorporação das companhias adquiridas.

Na compra da Uniban, em setembro, a equipe analisou a empresa cerca de 60 dias antes do fechamento do negócio. A rede de ensino Kroton, controlada pelo fundo de private equity Advent, faz o que chama de “mapa social” da empresa a ser comprada ainda durante o período de due dilligence.

Para isso, a equipe de integração da Kroton envia um questionário a funcionários e alunos para identificar em qualquer nível hierárquico onde estão pessoas influentes naquela estrutura. “Encontrá-las é importantíssimo para reduzir atritos na integração”, afirma Rodrigo Galindo, presidente da Kroton, que comprou 15 concorrentes desde 2008.

O segundo fator de risco numa temporada de compras como a atual é a escalada dos preços dos ativos. “Nos últimos dois anos, muitas pequenas empresas ganharam consciência de seu valor neste momento de consolidação e passaram a se preparar para receber um investimento ou ser compradas“, diz Maria Cristina Cescon, sócia especialista em fusões e aquisições do escritório de advocacia Souza, Cescon, Barrieu & Flesch.

Parte dessa preparação, além de acabar com eventuais políticas de informalidade e organizar a governança, inclui construir um discurso a respeito da perspectiva de crescimento da companhia — que nem sempre se cumpre, embora venha embutida no preço. Para escapar dessa armadilha, os executivos da Lopes, maior imobiliária do Brasil, montaram um padrão desde a primeira compra, em 2006.

Em geral, a empresa compra participações de até 60% — e paga apenas 40% do valor total à vista. O antigo dono permanece no negócio e o restante do pagamento varia conforme o lucro obtido nos três anos seguintes. Em outras palavras, a Lopes só paga se, de fato, a aquisição se provar vantajosa.

Outro benefício do modelo é, ao manter parte dos executivos originais, não perder uma experiência difícil de ser replicada. “No nosso negócio, o que mais vale é a rede de relacionamentos que essas empresas trazem consigo”, afirma Marcello Leone, diretor financeiro da Lopes. “Precisávamos das pessoas que tocam o negócio, e para mantê-las interessadas pagamos pelo resultado.”

Mesmo empresas que decidem levar 100% de participação das companhias compradas têm usado o modelo, conhecido como earn out, e atrelado parte do pagamento ao cumprimento de metas. “Desse modo dividimos o risco com o empreendedor”, diz Omar Hauache, presidente do Fleury.

As empresas com estratégias bem-sucedidas de integração entraram numa espécie de ciclo virtuoso. Com bons resultados, puderam voltar à bolsa para levantar mais dinheiro e assim seguir comprando com baixo endividamento.

“Captar dinheiro na bolsa é de longe o meio mais barato de financiar uma onda de investimentos”, diz Antonio Wever, sócio responsável pela área de fusões e aquisições da gestora de investimentos Pátria. A incorporadora PDG se beneficiou desse ciclo — e realizou três captações na bolsa nos últimos cinco anos, nas quais levantou mais de 3 bilhões de reais.

Hoje possui um dos índices mais baixos de endividamento entre todas as empresas pesquisadas — sua geração de caixa é o dobro de quase todas as concorrentes. “Nos estruturamos para ser uma companhia de capital pulverizado, sem dono, para poder contar com o mercado de capitais para crescer”, afirma José Antonio Grabowsky, presidente da PDG.

A BRMalls, maior administradora de shopping centers do país, seguiu essa mesma rota. Criada em 2006 com a união entre o bilionário americano Sam Zell e a ges­tora brasileira GP Investimentos, a BRMalls captou 730 milhões de reais em maio, em seu terceiro aumento de capital feito desde o IPO, em 2007.

O sucesso da operação pode ser considerado um voto de confiança após um histórico de bons resultados obtidos por seus executivos com os 2,4 bilhões de reais que já buscou dos investidores na bolsa.

Da fundação até hoje, a BRMalls saiu do zero para adquirir participações em 35 shopping centers, o que a levou ao segundo lugar no levantamento da KPMG entre as empresas que mais fizeram aquisições.

Em valores de 2011, a BRMalls apresentou a melhor margem do setor em geração de caixa, equivalente a 80% das receitas de 695 milhões de reais.

Ao optar pelo crescimento orgânico, a Iguatemi, pioneira do setor, tem hoje menos da metade do faturamento da BRMalls e um terço de seu lucro líquido. “O dinheiro dessa nova captação será todo revertido em novas aquisições nos próximos dois anos”, afirma Leandro Bousquet, diretor financeiro da BRMalls.

É o contrário do que ocorreu com companhias como o frigorífico Marfrig, que hoje vive uma espécie de ressaca das aquisições. Desde que estreou na bolsa, em junho de 2007, o Marfrig nunca teve disponível em seu caixa dinheiro que não tenha vindo de empréstimos — o dinheiro gerado pela própria operação foi sempre usado para cobrir investimentos e dívidas.

Hoje, a companhia, controlada pelo empresário paulista Marcos Molina, tem um valor de mercado de 2,1 bilhões de reais, o equivalente a cerca de um terço de seu patrimônio líquido. “Vamos parar de comprar e dedicar atenção à operação para torná-la mais eficiente”, diz Molina.

Para os investidores, não entregar o prometido é pecado capital. “O mercado tem sido implacável com promessas não cumpridas”, diz Lior Pinsky, sócio da área de fusões e aquisições do escritório de advocacia Veirano. Uma das empresas mais penalizadas é a fabricante de bens de consumo Hypermarcas, do empresário João Alves de Queiroz Filho, conhecido como Júnior.

Na abertura de capital, em abril de 2008, a Hypermarcas levantou cerca de 700 milhões de reais. A proposta inicial era montar, por meio de aquisições, uma empresa de consumo com atuação relevante em áreas tão distintas quanto medicamentos, alimentos, higiene e beleza — e encontrar sinergias para torná-las mais eficientes numa mesma estrutura.

Não foi o que aconteceu. Em três anos, a companhia fez 23 aquisições e quadruplicou suas receitas, mas não entregou os resultados esperados. No primeiro semestre, anunciou lucro líquido de 86,5 milhões de reais, valor 13,6% menor em relação ao registrado no mesmo período do ano passado.

As ações caíram cerca de 60% de janeiro a outubro. Em julho, seus executivos anunciaram a separação da companhia em duas áreas — uma farmacêutica e outra voltada para cuidados pessoais. Marcas como a de atomatados Etti e a de produtos de limpeza Assolan foram colocadas à venda.

“A venda é uma boa notícia. Indica que a companhia deverá se tornar mais focada e, espera-se, mais eficiente”, diz Juliana Rozenbaum, analista do Itaú BBA especializada em consumo. Uma postura conservadora no trato com o mercado de capitais costuma trazer resultados melhores.

“Nunca fazemos projeções para o mercado”, afirma Zanetti, da OdontoPrev, cujas ações valorizaram 150% de janeiro de 2007 a outubro de 2011. “Nem mesmo na abertura de capital, quando quase ninguém nos conhecia.”

Para os especialistas, o movimento de consolidação das empresas brasileiras deverá continuar aquecido até o final de 2011. Segundo dados da KPMG, alguns setores, como educação, saúde e de shopping centers, estão pouco endividados — e têm fôlego para seguir comprando.

Além disso, parte das seis companhias que cancelaram a abertura de capital neste ano deverá continuar investindo para crescer e garantir uma estreia bem-sucedida na bolsa.

Essa lógica moveu o empresário Ronaldo de Carvalho, controlador da Drogaria São Paulo, a anunciar a fusão por meio de troca de ações com seu concorrente carioca Pacheco, em setembro — pouco mais de uma semana após as concorrentes listadas Raia e Drogasil anunciarem um negócio parecido.

“Poderemos chegar mais fortes à abertura de capital, planejada para 2012”, diz Carvalho, presidente do conselho de administração da Drogaria São Paulo. A DPSP, como foi batizada a empresa resultante da fusão, tornou-se líder de mercado com receitas estimadas em 4,4 bilhões de reais por ano — cerca de 10% mais do que a Raia Drogasil.

“Negócios com troca de ações poderão ganhar peso daqui para a frente”, diz Motta, da KPMG. “É uma saída para fazer operações maiores sem gastar dinheiro.”

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